2024年8月8日，中国香港。中证鹏元国际授予济源资本运营集团有限公司（简称“济源资本”）国际刻度长期主体评级，等级为“BBB”，评级展望稳定。济源资本定位为济源（济源产城融合示范区）最重要的资本运作和产业投资主体，主要业务内容包括资本运作及产业投资、水热气供应、粮油购销、工程建设、综合服务等。济源资本的唯一股东和实际控制人为济源产城融合示范区国有资产监督管理局（以下简称“济源示范区国资局”）。济源资本的主体评级是基于公司“b-”的独立信用评分 (SACP)，以及我们认为济源产城融合示范区政府（简称“济源示范区政府”）在济源资本有需要的时候，有极强的意愿为其提供额外支持的观点。
我们还向济源资本拟发行的高级无担保境外债券授予'BBB'的债项评级。上述债券将构成发行人的直接和无条件债务，在任何时候彼此之间享有同等地位，且至少与发行人现时及未来的所有其他无担保债务享有同等地位。上述评级展望稳定。该债项评级是暂定的，并取决于我们对最终发行文件的审查。
关键评级观点
正面因素
公司定位为济源最重要的资本运作和产业投资主体。公司正持续推进“产融结合”战略规划，通过资本运作和产业投资的方式参与和支持包括有色金属、钢铁、化工、绿色建筑等在内的当地优势产业发展。此外，公司在济源的水热气供应、粮油购销、工程建设、综合服务等领域发挥着重要作用。济源资本在资本运作和公共服务方面的优势将继续在当地经济发展中发挥重要作用。我们相信公司具有良好的业务发展前景。我们认为，倘若济源资本出现财务困境，济源示范区政府将有极强意愿采取必要的措施支持公司，保障公司的正常经营，确保济源经济发展不受影响和地区经济发展规划顺利实施。
公司长期以来得到济源示范区政府持续支持。持续的资产划转丰富了公司收入来源。随着河南豫光金铅集团有限公司等优质股权以及停车场收费权、清洁能源项目开发权等经营性资产的获取，公司造血能力和市场化运营能力进一步得到增强。此外，2021-2023年，公司分别获得1,388万元、1,212万元和3,178万元的政府补贴。我们相信济源示范区政府会继续支持公司，推动当地优势产业的发展。公司由济源示范区国资局100%控股，董事会和高级管理层由济源示范区政府任命，我们认为这对公司的运营有很大影响力。
济源良好的经济基本面和信用状况。济源是河南省省辖市，也是中国国家发改委支持建设的全国首个全域产城融合示范区。2023年，济源GDP达到788.6亿元，同期人均GDP达到107,955元，人均GDP是河南省平均水平的1.8倍，经济发展水平较好。济源具有良好的工业基础。济源是亚洲最大的绿色铅锌冶炼基地和中国最大的白银生产基地，也是河南省重要的钢铁、能源、化工和装备制造基地。与此同时，济源政府近年来保持较温和的财政赤字，2019-2021年平均预算盈余率为-6.0%，2022-2023年分别为-20.6%和-12.7%。2023年济源预算收入为104.7亿元，税收收入占一般公共预算收入的比重为78.3%，居河南省首位，表明其财政收入质量较高。
负面因素
杠杆水平上升。2021-2023年，公司总债务规模分别为14.2亿元、22.3亿元和27.4亿元，持续增长；同期，公司债务/EBITDA比率分别为9.2倍、10.0倍和29.1倍，杠杆水平持续上升。随着未来业务的发展，公司债务规模预计将继续增加。近年公司EBITDA对于利息的覆盖程度有所下降。2023年，公司债务资本比率约为20%，预计未来会有所上升，但总体表现尚可。考虑到现有项目持续的资本支出以及增长相对平稳的业务收入（不含投资收益），我们预计未来几年其杠杆率指标仍会承压。
盈利稳定性有待检验，流动性一般。除公用事业、工程建设、综合贸易等业务收入以外，资本运作及产业投资带来的投资收益对公司利润贡献较大。2021-2023年，公司投资收益分别为1.58亿元、1.11亿元和3.71亿元；同期，公司资本回报率（ROIC）分别为3.0%、1.3%和2.5%，处于较低水平。盈利表现与投资收益相关性较高，稳定性有待检验。我们测算公司未来12个月的现金流动比率和速动比率分别为0.86倍和0.34倍，短期流动性的满足仍需要依赖于债务接续和再融资。考虑到公司目前的银行授信额度和未来的现金流入和流出，我们认为公司的资金流动性一般。
评级展望
济源资本稳定的评级展望反映了我们认为济源示范区政府将保持稳定的信用状况，并且公司在参与济源经济发展中将继续发挥重要的战略性作用的预期。
出现以下情况时，我们将考虑下调济源资本的主体评级：1）公司与济源示范区政府的关联性从现有基础上弱化；2）济源示范区的经济实力减弱，预算赤字水平大幅提升；或者3）公司在济源示范区内的资本运作、产业投资、公共服务、工程建设等领域的市场地位明显下降。
出现以下情况时，我们将考虑上调济源资本的主体评级：1）济源示范区的预算收入规模显著提升，债务水平大幅降低，流动性状况显著改善；或者2）公司对济源示范区的重要性显著提升。
注：本文译自英文版新闻稿。若有分歧，以英文版为准。
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