2024年8月12日，中国香港。中证鹏元国际确认巴中发展控股集团有限公司（简称“巴中发展集团”或”公司”）国际刻度长期主体评级，等级为“BBB-”，展望稳定。我们同时确认巴中发展集团发行的三年期1.387亿人民币利率为7.8%的高级无担保境外债券'BBB-'的最终债项评级。上述债券将构成发行人的直接和无条件债务，在任何时候彼此之间享有同等地位，且至少与发行人现时及未来的所有其他无担保债务享有同等地位。上述评级展望稳定。
巴中发展集团的控股股东及实际控制人为巴中市国有资产监督管理委员会（简称“巴中市国资委”）。巴中发展集团是巴中市重要的基础设施建设及产业运营主体，同时也承担巴中市交通运输、天然气和自来水供应等社会公共事业相关的业务。巴中发展集团的主体评级是基于公司“b-”的独立信用评分 (SACP)，以及我们认为巴中市政府在巴中发展集团面临财务困境时，有极强的意愿为其提供额外支持的观点。
关键评级观点
正面因素
主营业务具有较强的区域专营性。巴中发展集团是巴中市重要的基础设施建设及国有资产和产业运营主体，从事区域内基础设施、土地增减挂钩、公路旅客运输、天然气和自来水供应等业务。公司拥有供气、供水、公交运营等主要公用事业的专营权，其业务市场地位稳固，在整个巴中市基础设施建设和公共服务中发挥主力作用。我们评估，鉴于公司的部分主营业务在区域内具有较强的专营性，公司的业务持续性较好。倘若巴中发展集团发生财务困境，巴中市政府将会愿意采取必要措施支持公司，确保区内经济发展和公共事业领域不受影响。
长期以来的政府支持记录。过去，巴中市政府向巴中发展集团提供了大量支持，包括资本注入、股权划转和财政补贴等，以支持该公司成为巴中市重要的基础设施建设及产业运营主体。2021年巴中市国资委将巴中市国有资本运营集团有限公司、巴中市文化旅游发展集团有限公司、巴中市产业发展集团有限公司三大运营集团股权划转至巴中发展集团。此后当地政府先后向巴中发展集团进行了多次资产及股权划转。除此之外，政府还向公司提供多种补贴和政策。2022和2023年，巴中发展集团每年获得的各类政府补贴分别为3.18亿元和3.82亿元。鉴于公司的公路旅客运输、天然气和自来水供应业务具有一定的社会公用事业属性，我们认为公司的政府补助具有可持续性。我们相信，随着公司市场化转型的推进，巴中市政府仍将继续对公司提供必要支持，以支持其继续做大做强。
巴中市政府信用状况稳定。巴中市为四川省辖地级市，位于四川省东北部，是成渝地区北向的重要的交通枢纽。巴中市被国家发改委列为全国12个“革命老区重点城市”之一，上级政府对巴中市的政策支持力度大。受益于上级政府对巴中市财政的转移支付，巴中市近年来财政收入保持了稳定的增长，帮助其保持了较为温和的财政赤字水平。其次，巴中市财政支出强度控制力度良好，2022年及2023年预算盈余率分别为-5.9%和-11.4%，均处于较好水平，整体财政赤字压力较轻。
负面因素
公司财务杠杆较高。我们认为公司杠杆率较高，我们测算公司2022-2026年期间加权平均债务资本比率为47.4%。截至2023年末，公司的有息负债规模约为387.4亿元，随着业务扩张和在建项目的延续，我们预计债务规模将进一步增长，但随着公司业务转型，杠杆率有望缓慢下降。此外，公司的EBITDA相对于其债务水平较小，我们测算公司2022-2026年期间的加权平均债务与EBITDA比率和EBITDA利息保障倍数分别为36.4倍和0.5倍。
运营效率较低且流动性偏紧。受所处行业及其经营模式影响，公司运营效率偏低。2023年公司应收账款周转天数和存货周转天数分别为506天和3,347天，现金周转周期较长。此外，我们测算公司2024的现金流流动比率和速动比率分别为0.91倍和0.41倍，说明公司的短期流动性偏紧。
评级展望
巴中发展集团稳定的评级展望反映了我们认为巴中市政府将保持稳定的信用状况，并且公司有望持续获得巴中市政府较大力度的外部支持的预期。
出现以下情况时，我们将考虑下调巴中发展集团的主体评级：1）公司与巴中市政府的关联性从现有基础上弱化；2）巴中市政府的财政实力显著恶化，或是其债务负担显著增加；或者3）以及公司在巴中市基础设施建设及社会公共事业领域的市场地位明显下降。
出现以下情况时，我们将考虑上调巴中发展集团的主体评级：1）巴中市的经济和财政收入规模持续性改善；2）公司对巴中市政府的重要性显著增加；或者3）公司的杠杆率和财务状况得到实质性的改善。
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