2026年4月28日，中国香港。中证鹏元国际授予峨眉山现代农业发展集团有限公司（简称“峨眉农发集团”或“发行人”）国际刻度长期主体评级为“BBB”，展望稳定。同时，我们分别授予峨眉农发集团发行、由四川发展融资担保股份有限公司（简称“担保人”）提供无条件且不可撤销担保的、2028年3月20日到期、票面利率为7.0%的4,000万美元境外债券，以及峨眉农发集团发行、由天府信用增进股份有限公司（简称“担保人”）提供无条件且不可撤销担保的、2028年4月24日到期、票面利率为7.0%的4,000万美元境外债券“A+”的债项评级，评级展望稳定。上述债券构成发行人的直接和无条件债务，在任何时候彼此之间享有同等地位，且至少与发行人现时及未来的所有其他直接和无条件债务享有同等地位。同时，除适用法律法规另有规定等情况之外，上述债券在任何时候均至少与担保人所有其他现有和未来的无抵押和非劣后性债务享有同等地位。
峨眉农发集团是峨眉山市重要的基础设施及保障房建设主体，主要从事峨眉山市范围内乡村振兴相关的基础设施及保障房建设，以及除南部片区外的文旅、医疗及教育相关的基础设施建设，同时还从事商品销售、房屋出租等业务。峨眉农发集团的主体评级是基于公司“b-”的独立信用评分(SACP)以及我们认为峨眉山市政府在公司处于财务困难时，有极强的意愿为其提供额外支持的观点。
关键评级观点
正面因素
区域重要的工程建设主体。作为区域内最重要的国有企业之一，峨眉农发集团主要从事峨眉山市范围内乡村振兴相关的基础设施及保障房建设，以及除南部片区外的文旅、医疗及教育相关的基础设施建设，同时还从事商品销售、房屋出租等业务。公司在促进当地乡村振兴基础设施建设和保障性住房建设中发挥着重要作用。此外，峨眉农发集团开展了包括农产品贸易在内的市场化业务。公司在乡村振兴与农业发展领域的职能定位与峨眉山市优势产业高度契合，这将支撑其在当地经济发展中持续发挥重要作用。如果公司经营出现困难，峨眉山市政府会采取必要措施确保公司的可持续发展，也会在公司陷入财务困境时对其给予必要支持，以确保区域内经济发展不受影响。
峨眉山市政府持续有力支持。峨眉山农发集团由峨眉山市国有资产监督管理局（简称“峨眉山市国资局”）100%控股。过去几年，公司持续获得当地政府大力支持，包括资金注入、资产划拨及财政补贴等。2022-2024年，公司分别获得各类政府补贴0.7亿元、2.0亿元及1.9亿元，有效提升了利润水平；政府还通过增资、股权注入、化债资金转入等方式增强公司资本实力。截至2025年9月末，公司实收资本和资本公积分别较上年末增加2.0亿元和9.1亿元。此外，公司核心高级管理人员由当地政府任命并接受考核，政府授权峨眉山新型发展投资集团有限公司对包括峨眉农发集团在内的若干核心国企进行统筹管理。综上，峨眉山市政府对公司具备高度控制权与较强影响力，为公司发展提供了坚实保障。
乐山市与峨眉山市的经济基本面良好，信用状况稳定。乐山市是成渝城市群规划建设的成都平原中心城市之一，以水泥、玻璃、新型建材为主的非金属矿物制品业是核心经济支柱，同时拥有从硅料到组件的完整光伏产业链。2025年，乐山市实现地区生产总值2,501.5亿元，比上年增长3.1%。峨眉山市是四川省辖县级市，由乐山市代管，位于四川省南部、乐山市西北部，文化底蕴深厚，旅游资源丰富。峨眉山市培育形成了文旅康养、食品饮料、绿色材料三大优势产业。2025年，峨眉山市实现地区生产总值435.1亿元，同比增长6.6%，经济增速保持在高位区间。经测算，峨眉山市2025年人均地区生产总值约10.5万元，表明其经济发展阶段较优。据测算，2023-2025年乐山市综合财政收入年均增速达4.8%，在全国地级市中展现出较强的增长韧性，2023-2025年预算盈余率平均值为-18.7%，财政收支平衡把控能力良好。峨眉山市财政预算运行平稳，财政赤字压力较轻，2022-2024年间平均预算盈余率为-0.7%，2025年由于土地出让相关支出增加导致当年预算盈余率降至-26.9%，但长期来看，我们预计该市整体流动性保持健康。
负面因素
财务杠杆较高且增长较快。2023-2024年，公司的债务资本比率分别为35.5%和43.6%，上升速度较快；截至2024年末，公司有息债务总额达52.7亿元。鉴于公司仍存在资本开支需求，预计未来几年其债务规模将保持增长，债务资本比率或将维持在46%以上水平。相较债务规模，公司EBITDA规模相对有限，经测算的2023-2027年其加权平均债务/EBITDA比率为38.9倍，EBITDA利息保障倍数为0.7倍。总体来看，未来几年公司杠杆率预计将维持高位，或将对其现金流稳定性及偿付能力形成一定压力。
营运效率较低，资本回报表现较弱。受所处行业及经营模式影响，公司营运效率偏低。2024年公司应收账款周转天数和存货周转天数分别为941.6天和2,699.2天，导致其现金周转周期较长。公司存货主要为工程建设项目形成的开发成本，该类业务施工及投资回报周期较长，故资金周转效率较低。较长的资金周转周期使得公司经营性现金流承压，对其债务的保障能力相对薄弱。此外，我们测算2023-2027年公司加权平均资本回报率约为1.8%，反映其盈利水平相对于资本投入规模显著偏低，未来需持续关注公司业务转型及自营项目收益实现情况。
评级展望
峨眉农发集团稳定的评级展望反映了我们对峨眉山市政府信用状况将保持稳定、公司在参与峨眉山市发展中仍将持续发挥战略作用的预期。
出现以下情况时，我们将考虑下调峨眉农发集团的主体评级：1）公司与当地政府的关联性从现有基础上显著弱化；2）峨眉山市经济实力削弱，当地政府财政赤字大幅增长或流动性状况显著恶化；3）公司在区域内市场地位显著下滑。
出现以下情况时，我们将考虑上调峨眉农发集团的主体评级：1）当地政府债务负担显著减轻，财政收入增速明显上升或财政收入规模明显扩大；2）公司在区域内重要性显著增强。
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